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建材报告:玻纤行业成本浅析

来源:重庆三磊实业集团    编辑:佚名    时间:2017/8/14    点击数:

建材报告:玻纤行业成本浅析

近期投资者对于玻纤行业关注度较高,其中对玻纤行业成本变化以及龙头公司成本优势很关注,本篇报告试图分析以下几个问题:
   1、玻纤企业生产成本到底是怎么变化的?
   2、决定玻纤企业生产成本变化的因素是什么?
   3、生产成本未来会怎么变化?玻纤企业之间生产成本会怎么变化?
 
   玻纤企业生产成本如何变化——2002-2016年长期呈现下降,短期来看有节奏
 
   由于中国巨石可公开的数据比较长,我们先以中国巨石为例,来看玻纤企业生产成本有些什么变化特征;我们绘出中国巨石2002-2016年单位成本曲线,这里面为了更加精准反映公司单位玻纤纱(粗纱)成本变动,我们分别计算了两种口径单位成本,一种是考虑到玻纤粗纱、电子纱、玻纤制品加总一起,另外一种是只考虑玻纤粗纱;从两条单位成本曲线来看,有两个特征:
 
   第一,2002-2016年总的趋势来看,单位成本呈现出下降态势,2016年公司(玻纤粗纱)单位生产成本相比2002年下降了接近40%,显示出玻纤作为替代传统材料的新材料特质,同时显示出中国巨石很强的成本控制能力;
 
   第二,在这15年间,单位成本下降并不是每年都均匀下降的,其中有两波单位成本曲线比较陡峭(反映成本下降较快),一次是2003-2006年,2006年公司(玻纤粗纱)单位生产成本比2002年下降了23%,一次是2013-2016年,2016年公司(玻纤粗纱)单位生产成本比2012年下降了16%,2007-2012年间,某些年份单位成本上升,某些年份单位成本下降,整体来看(玻纤粗纱)单位成本下降相对比较平稳。
 
 
   决定玻纤企业生产成本变化的因素是——产能扩张的规模效应和冷修技改
 
   从玻纤生产角度来看,玻纤生产成本主要由以下几个部分组成:一是原材料,主要是叶蜡石、石英粉、生石灰、硼钙石等,占总生产成本1/4左右;二是燃料能源,主要是天然气、电,占总生产成本35%左右;三是人工成本和制造费用,占总生产成本接近40%,其中折旧(包括铂铑合金损耗)占到总生产成本20%。以中国巨石、泰山玻纤、山东玻纤2014-2015年数据为例,这几项成本主要构成如下:
 
   从成本构成来看,燃料能源、人工成本制造费用占比大;而玻纤(粗纱)生产有两个特征,一是重资产属性明显,1万吨产能大约需投入资金1.2-1.5亿元,且窑炉需要连续作业;二是玻纤复合材料目前仍处于替代传统材料进程中,技术仍在持续更新改进,体现为同等性能情况下单位成本下降,或同样单位成本情况下产品性能提升。逻辑上来看,这两个生产特征使得玻纤企业成本下降一方面来自规模效应,另一方面来自技术进步或生产效率提升,这些改进逻辑上来看应该都将带来单位能耗、单位人工成本及制造费用下降(原材料物耗下降程度有限)。
 
   限于数据来源,我们观察到2010-2016年中国巨石分项单位成本曲线,可以看到,单位能耗方面,2016年比2010年下降了21%,其中2016年比2013年下降了29%;单位人工成本及制造费用方面,2016年比2010年下降了28%,其中2016年比2013年下降了16%;而单位物耗方面,2016年相比2010年下降了7%,2016年相比2013年反而上升。
以此来看,我们可以很好理解中国巨石过去15年单位成本变化的原因:
 
   2003-2006年单位成本下降快,我们认为主要是产能快速扩张、规模效应所致,因为公司自2002年以来,产能快速扩张,随着产能释放,规模效应显现,在此期间单位成本下降明显。
 
   2007-2012年间,之前快速扩产基本告一段落,装备和技术处于酝酿期,在这几年单位成本下降效应相对不那么明显。
 
   2013-2016年单位成本下降快,我们认为主要是冷修技改(设备更新)所致,因为玻纤生产设备一般使用寿命为8-9年,由于前一轮扩张周期主要在2004-2008年,中国巨石在2013-2016年对过去设备密集进行冷修技改,冷修技改后一方面装备技术水平提升导致单耗下降,另一方面很多老线通过冷修技改提升了产能,规模效应更加明显。
 
   对于冷修技改带来单位生产成本下降,我们可以从泰山玻纤也能等到验证,泰山玻纤自2014年开始由于老线窑龄到期,公司开始了持续的冷修搬迁,随着新线替换老线、单线生产规模大幅提升,公司近几年单位生产成本下降明显,泰山玻纤2016年单位玻纤纱及制品成本比2013年下降了约700元/吨,中国巨石此期间下降了400元/吨,这几年,泰山玻纤下降幅度超过中国巨石,主要因为通过技改搬迁规模效应更加显著。
 
   未来可能如何变化——完成技改等待技术更新,未完成壁垒在于资金,更新扩张后成本差距预计会重新缩小

   综合前面分析,我们可以得出几个判断:
 
   1、技术进步带来的成本下降是长期趋势。由于玻纤技术持续进步和行业内优秀企业(比如中国巨石)带动,玻纤行业单位生产成本总体处于下降状态中,未来从单位能耗来看,技改后的新产线降低能耗,未来长期预计呈下降趋势,从单位人工成本和制造费用来看,技改提升和规模效应,长期预计降低该成本,而单位物耗短期内预计维持较为稳定态势(如果产品高端化将会略有提升),总体来看预计未来仍有望维持单位总成本下降这一趋势,这也是玻纤材料作为新材料应用持续拓展的主要推动力。
 
   2、成本下降并不是每年均匀发生,有待于技术进步和规模效应(单线规模上升本质上也是技术进步带动),需要时间酝酿。
 
   3、过去4年(2013-2016年),由于老线冷修技改带来玻纤企业单位生产成本下降,这是全行业化行为;在这过程中,中国巨石走在行业前列(体现为时间上中国巨石率先进行冷修技改),体现为公司的相对成本优势上升,带来盈利能力提升;冷修技改(设备更新)所需资金较多,而从我们近期草根调研情况来看,目前资金问题是众多玻纤小民营企业的头等难题,资产负债率高叠加2015年前的行业低景气,使得很多企业经营现金流恶化,在缺少外部资金支持下,使用寿命到期的老线只能延期运行或者停止生产,具备有效融资渠道的企业(比如重庆国际、长海股份、河北金牛等)正处于冷修扩产中。
 
   4、站在目前时点往后看,已经完成这一波冷修技改的企业,未来单位成本曲线又将走向平缓,等待下一波技术更新;还没完成的企业,决定能否顺利进行产线更新的条件主要壁垒在于资金(玻纤生产重资产),其次是技术,在高利润率刺激下,预计未来几年有资金实力的玻纤企业将持续进行更新和扩张,大企业间的单位成本差距应该会重新缩小。
 
   风险提示
 
   玻纤行业出现新的技术突变,原材料或能源价格大涨。